¿A quién no le gustaría poder gastar todo lo que queramos sin tener que preocuparnos
de dónde sale el dinero? Evidentemente las personas, al menos las que conozco, no
podemos hacer esto, no podemos imprimir billetes ni agregar de la nada ceros en nuestra
cuenta bancaria. Pero existe alguien que puede hacerlo: El Estado. Y según algunos
economistas esto no presentaría, a priori, límites insuperables. ¿Es tan así?

Hace unos meses en el programa “Desigualdades”, transmitido por la Televisión Pública,
Julia Strada, doctora en Desarrollo Económico y directora del Grupo Provincia, dijo algo
muy interesante: “Nadie los obligó (a la administración Macri) a tomar deuda en dólares
para financiar déficits en pesos. Y el mejor ejemplo es la pandemia (…) La prueba de que
se puede financiar con emisión es la pandemia”. Después prosiguió “Y hay una teoría, ya
que estoy citando nuevas teorías para que, si hay algún liberal escuchando, vaya a leer.
La Teoría Monetaria Moderna plantea que los déficits sirven para crecer” y citó a
Stephanie Kelton quien dijo para una entrevista en Financial Times el año pasado que
“los gobiernos van a tener déficits masivos, y eso está bien”.

La discusión sobre el déficit fiscal y sus fuentes de financiación no es algo nuevo entre los
economistas, pero en los últimos tiempos, la Teoría Monetaria Moderna ha sido muy
mencionada por aquellos que adoptan una posición laxa respecto al déficit fiscal. Siendo
discutida por propuestas como el Green New Deal del Partido Demócrata en EEUU y las
fuertes inyecciones de liquidez en el sistema monetario a causa de la pandemia.

Vengo leyendo sobre Teoría Monetaria Moderna (MMT, como me referiré de ahora en más
por sus siglas en inglés) hace un tiempo y me parece que es necesario repasar qué es lo
que propone la MMT, cuáles son sus críticas desde un punto de vista ortodoxo e incluso
desde un punto de vista heterodoxo y, por último, si tiene sentido hablar de MMT en
países en vías de desarrollo como Argentina.

¿Qué es la MMT? Una de las exposiciones más claras al respecto pertenece al profesor
Juan Ramón Rallo. La MMT contiene ideas que surgen de una especie de fusión entre el
keynesianismo, acerca del funcionamiento de la economía, y el pensamiento charlatista,
sobre la creación del dinero estatal. Sus tesis son 1) El Estado puede hacer uso de la
moneda fiduciaria o fiat (todo aquel medio de pago que es el pasivo de un agente
económico y no es pagadero en otro medio de pago) discrecionalmente sin efectos
perversos o inflacionarios, mientras existan recursos ociosos en la economía y 2) “El dinero
es una criatura del Estado”.

La visión mainstream, compartida por muchos economistas, dice que lo que un gobierno
puede gastar está acotado por lo que recauda a través de impuestos. Un déficit debe ser
financiado o emitiendo dinero o emitiendo deuda. La primera alternativa suele decirse
que causa inflación y la segunda se dice que presiona sobre los fondos prestables
haciendo subir la tasa de interés y expulsando gasto privado. Aun cuando muchas
escuelas de pensamiento sostienen que déficits temporales pueden ser deseables en
ciertas circunstancias, la mayoría cree que una situación deficitaria persistente debería
ser evitada, pues podría elevar el nivel de deuda sobre el PIB y hacer que los inversores
pierdan la confianza en que el gobierno pueda pagar su deuda a futuro. Eventualmente
el gobierno deberá ser austero para reconquistar la confianza de los mercados.

Sin embargo, la MMT postula que el gobierno nunca será disciplinado por el mercado si
los bonos son emitidos en su moneda, pues llegado el caso podrían emitir más dinero
para pagar sus obligaciones. El default en moneda nacional es visto por la MMT como un
imposible.

Para la MMT, el gasto público no está limitado por un presupuesto, en el sentido
tradicional. Un gobierno que emite, toma deuda y recauda impuestos en su propia
moneda puede, según esta teoría, gastar tanto dinero como quiera, siempre y cuando
sea una moneda fiduciaria, no vinculada a una mercancía como el oro u otra moneda
extranjera con una paridad fija.

La recaudación de impuestos no es una fuente de ingresos para el gobierno para los
adeptos a la MMT, sino una fuente de demanda para el dinero que el gobierno emite.
“Como el gobierno solo va a aceptar la moneda que emite para el pago de impuestos,
entonces los ciudadanos querrán demandar esa moneda para así poder pagarlos”.

Dice Rallo, “Dentro de su marco conceptual, los impuestos no son una herramienta para
pagar las deudas o incluso para hacer frente a los desembolsos corrientes, sino el
instrumento para retirar dinero de la circulación y enfriar la demanda cuando se haya
recalentado en exceso.”

Eso explicaría el punto 1), pero ¿Qué significa que “El dinero es una criatura del
Estado”?

Para entender la MMT, es fundamental comprenden que ya desde su concepción adopta
una teoría sobre el origen del dinero que no es compartida por la mayoría de los
economistas. Este punto es clave porque es la piedra fundamental sobre la cual se
construye todo el marco teórico. La Economía mainstream suscribe a la teoría evolutiva
del dinero. Mientras que la MMT puede enmarcarse en la teoría chartalista del dinero.

Podemos afirmar siguiendo a Rallo, que la teoría evolutiva parte de la idea de que en una
sociedad donde el trabajo esté total o parcialmente dividido resulta necesario distribuir
entre los miembros los bienes que se producen. Para lo cual existen dos opciones, que la
distribución se haga de un modo centralizado (Ejemplo: un líder decide que le toca a cada
uno) o que se haga de un modo descentralizado (Intercambios entre las personas). En
este último caso, habría a su vez dos maneras de practicar el intercambio, el truque spot
(si dos personas cambian una cosa por otra hoy, ahora mismo) o el trueque diferido (si
una persona da un bien a cambio del derecho de recibir otro en el futuro). Si bien esta
segunda forma tiene ventajas (Imagínese tener una vaca y necesitar sólo un kilo de pan),
el trueque diferido no es perfecto, porque aparecen dos problemas. El primero es la
ausencia de un patrón en el que expresar el valor líquido de las deudas en especie, y el
segundo es que sólo puede practicarse entre individuos que confíen entre sí. Es así que
se da el supuesto previo y necesario para que aparezca el dinero, que viene a solventar
las limitaciones del trueque.

El dinero aparece como una mercancía que se intercambia por otras mercancías, no
porque se lo necesite directamente para satisfacer una necesidad sino porque es más
fácil intercambiarlo por otras mercancías que pudieran desearse. Así la mercancía en
cuestión que actúe como dinero debe cumplir ciertos requisitos, como tener una oferta
limitada, que pueda fraccionarse, que su valor perdure en el tiempo, entre otras. Poco a
poco estas mercancías tendrán una mayor demanda social que contribuirá a elevar y
estabilizar su valor. Y cuanto más estable sea su valor, mejor medio de intercambio
será.

Es así como se explica, a través de esta teoría, que el dinero surge descentralizadamente
en contextos en los que la confianza entre las partes está ausente o donde las escalas
sociales de valor son demasiado imprecisas y se hace necesario un depósito de valor
líquido en el que denominar las deudas.

Por su parte, la teoría chartalista sobre el origen del dinero se basa en la idea de que el
dinero es “una criatura de la ley”. Es decir, el dinero existe porque un Estado lo crea y
decide imponerlo, y su valor reside en el hecho de que las personas deben pagar
impuestos para lo cual podrán usar el dinero emitido por el Estado, y el Estado está
obligado a recibirlo en dicho concepto.

Aquí podemos encontrar a su vez distintos autores. Algunos de ellos no descartan la
teoría evolutiva del dinero, como Georg Friedrich Knapp, sino que proponen que el
Estado presenta una vía alternativa a ese surgimiento espontáneo, no por ser Estado sino
por ser una comunidad de pagos. Sin embargo la MMT parece alinearse más con las ideas
de Alfred Mithcell-Innes, quien sí considera que todo dinero es una creación del Estado.
Esta rama de charlatistas sostiene que no hay evidencia alguna en la historia sobre
alguna sociedad en la cual el dinero haya emergido evolutivamente a partir del trueque.

Ahora bien, ¿Qué implicancias tiene la adopción de esta teoría sobre el origen del
dinero?

La MMT es criticable incluso desde este punto de partida. Que el Estado obligue a las
personas a pagar impuestos en un determinado bien, dice Rallo, no implica
necesariamente que ese bien vaya a ser utilizado como medio de cambio generalizado,
como depósito de valor o como unidad de cuenta. Los agentes podrían usar otro bien
para cumplir esas funciones, limitándose a obtener el bien con el que deben abonar los
impuestos en el momento en que tuvieran que pagarlos. “Los casinos también están
obligados a aceptar sus fichas por el valor que les atribuye y no por eso se emplean como
medio general de intercambio fuera del casino.” Es el mercado el que debe aceptar el
dinero estatal como medio de cambio y unidad de cuenta, y lo hará si considera que
podrá desempeñar sus funciones monetarias correctamente.

El Estado puede imponer una moneda de curso legal, puede prohibir el comercio en
otras monedas incluso, lo que no puede hacer mediante la ley es imponer la
confianza hacia sí mismo. Son los agentes económicos quienes decidirán si confían o no
en una moneda dotándola de valor. La participación del Estado en el surgimiento del
dinero no es, por lo tanto, ni necesaria, ni suficiente.

Más allá de estas críticas sobre la concepción del dinero, ¿Qué otras críticas pueden
realizarse a la MMT desde la “ortodoxia”?

Algunas de ellas fueron resumidas por Mankiew, quien nos dice que, si bien es cierto que
un gobierno puede emitir el dinero que quiera cuando debe pagar una cuenta, eso no
significa que no enfrente restricciones financieras.

¿Cuáles? 1) En el mundo se pagan intereses sobre las reservas, eventualmente según la
MMT se podría emitir para pagar los intereses, pero la constante expansión de la base
monetaria traería inflación. 2) Si no se pagan suficientes intereses a los bancos por las
reservas, estos prestarían el dinero, haciendo bajar la tasa, generando presiones desde el
lado de la demanda agregada y finalmente, inflación. 3) El incremento de la inflación
reduciría la cantidad real de dinero demandada, y con ello se reduciría la cantidad real de
recursos que el gobierno puede obtener vía emisión monetaria. Dadas estas tres
circunstancias, el gobierno podría decidir defaultear su deuda en su propia moneda,
no porque no tenga la posibilidad de emitir para pagarla, sino porque el default
podría ser preferible a desatar una hiperinflación.

Sin embargo, aclara Mankiew, estas consecuencias se desprenden de la teoría de
inflación que estamos considerando. Algunos defensores de la MMT sostienen que no
existe una relación proporcional entre el crecimiento de la oferta monetaria y el nivel
general de los precios, sino que su postura es que la inflación depende de una “puja
distributiva” entre los trabajadores y los capitalistas, mediados por el gobierno. Por lo que,
para ellos, la solución para la inflación se encontraría más cercana a las políticas de
ingreso, como controles de precios y salarios.

Pero incluso, más allá de las críticas desde la ortodoxia que se han hecho a la MMT, existen
críticas desde un punto de vista heterodoxo, por ejemplo, aquellas que exponen sus
argumentos desde un análisis centro-periferia. Valdría preguntarse, ¿Es aplicable la
MMT en países en vías de desarrollo?

La respuesta corta es rotunda: No. ¿Por qué? Los países periféricos no tienen soberanía
para determinar enteramente su propia política macroeconómica, pues sus monedas
son ilíquidas en el contexto internacional. Las tasas de interés en los países periféricos
tienden a ser más altas y volátiles, su tipo de cambio se encuentra presionado por los
movimientos de capital. La política fiscal, cambiaria y monetaria de estos países se
enfrentan a restricciones, no contempladas por la MMT.

Estos autores dicen “La MMT es una teoría del imperio”. Es una explicación técnica de los
privilegios que tienen los países imperialistas modernos para imprimir tanto dinero como
quieran para alcanzar sus ambiciones y sin sufrir efectos adversos.

Si es que hay lugar para la MMT en los países desarrollados es algo aún abierto a
debate, pero lo que es seguro es que la MMT no es aplicable en el mundo en
subdesarrollo. Las naciones del tercer mundo no tienen soberanía monetaria. No
pueden emitir deuda en su propia moneda en los mercados internacionales. La premisa
de que no deberían preocuparse por la sostenibilidad fiscal no aplica en estos casos. Pues
la deuda debería ser devuelta en una moneda distinta a la que emiten.

Los países periféricos están obligados a establecer tasas de interés en un nivel más alto
para compensar la iliquidez relativa de sus monedas frente a las monedas centrales. Aun
cuando estos países pudieran aplicar la MMT desde el punto de vista financiero, la
contracara real sería muy diferente. Al estimular su demanda agregada se verían
enfrentados con cuellos de botella desde el lado de la oferta impidiendo a estos países
incrementar su demanda agregada de forma autónoma sin causar problemáticos
déficits comerciales. Es decir que la restricción sí existe, y es su balanza de pagos.

¿Por qué? Porque existen muy pocas monedas que puedan satisfacer las tres funciones
del dinero en un escenario internacional. No es el caso de las monedas de los países
periféricos. Los capitales privados internacionales imponen una estricta disciplina sobre
los presupuestos de estos. Si el gobierno se aparta de esa disciplina y empieza a
incrementar su déficit, el mercado percibirá un menor compromiso con el futuro pago
de la deuda y esperará una depreciación de su moneda. Cualquier desvío de la disciplina
que le impone el mercado a estos países se traduce en una mayor tendencia a la
depreciación de su moneda.

En definitiva, si bien es un ejercicio extremadamente simplista hablar de ortodoxia y
heterodoxia como si fuesen categorías que agotaran el espacio de pensamiento, esta
aproximación sirve para poner claridad sobre el asunto. Las críticas hacia la MMT
provienen de distintas escuelas, como también lo hacen y con sus propios matices, los
que la defienden. Entender el marco teórico que le da origen a la MMT permite entender
sus consecuencias y evaluar su aplicación.

Considerando las críticas de un lado y del otro y observando la historia económica
argentina, con sus episodios de prolongados déficits e inflación, cuesta pensar en la
posibilidad de aplicar estas ideas en Argentina, o en el mundo en vías de desarrollo, en
general. Quizás, no sería descabellado usar esta teoría para entender el uso de algunas
herramientas de política monetaria no convencional en los países desarrollados. Así y
todo, tiene muchas aristas abiertas que dan lugar a críticas fundamentadas, incluso
desde el punto de partida en relación a la teoría de origen del dinero a la que adscriben.

Este breve artículo se ha basado en algunas publicaciones que se recomiendan para un
análisis más profundo:
Chohan, Usman W. “Modern Monetary Theory (MMT): A General Introduction.”
Financial Times, “Stephanie Kelton: ‘They’re going to have massive deficits. And it’s fine’”
Mankiw, N. Gregory. “A Skeptic’s Guide to Modern Monetary Theory.”
Merchant, Jamie. “The Money Theory of the State. Reflections on Modern Monetary
Theory»
Rajadhyaksha, Niranjan. “Modern Monetary Theory: Let’s look at it from India’s
perspective”
Rallo, Juan Ramón. “Contra la Teoría Monetaria Moderna”
Vergnhanini, Rodrigo & De Conti, Bruno. “Modern Money Theory: a criticism from the
periphery

Por Joaquín Eduardo Aranguiz Atrio